《我的职业是股东》(2)

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  • 时间:2020-06-10

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《我的职业是股东》(2)

价值型投资

这门投资思维从班哲明‧葛拉汉 (Benjamin Graham) 开创以来,出现很多绩效惊人的门徒,像是华伦‧巴菲特 (Warren Buffett)、查理‧孟格 (Charlie Munger)、约翰‧坦伯顿 (John Templeton)、约翰‧涅夫 (John Neff) ……,葛拉汉的着作《证券分析》(Security Analysis) 与《智慧型股票投资人》(the Intelligent Investor),也就成为这门投资思维的圣经。

价值型投资的精髓,就是「花五角买一元」;但实际操作上,往往要在股价持续下跌时,才找得到这种机会,因此,价值型投资人一向主张「逆势操作」,与市场主流投资思维「顺势操作」背道而驰。

既然要「花五角买一元」,评价工作当然是很重要的,大致上可分成两种方式:第一种是将公司停止营运,并把所有资产分拆出售,看总共能卖到多少钱,也就是所谓的「净变现价值」;第二种是採用威廉斯 (Jodn Williams) 在《投资价值理论》提出的观点,评估公司「未来的利润」,再考虑金钱的时间价值,把「未来的利润」以通货膨胀率折现,得到「未来的利润」相当于现今的多少钱。

要注意的是,股票的价值本来就不可能精确计算出来,只要掌握「约略正确胜过精确错误」的原则就可以了!举例来说,我们计算出某档股票的价值大约在 50 ~ 80 元之间,目前的股价只有 30 元,那就会是一笔相当划算的投资。

然而,财报数据有许多会计师根据会计原则所做的估计,像是存货的帐面价值与市场价值就很可能不一样,另外还有固定资产折旧、应收帐款减损的问题。为了克服这个问题,价值型投资人会忽略业务太複杂的公司,只专注于自己能理解的公司,并且严守「安全边际」,也就是只有在价格远低于价值时才会买进。

价值型投资人通常会寻找冷门股,或是短期面临重大困境的股票,或是在股市崩盘、投资人弃甲而逃的时候进场,也就是大家所熟悉的「危机入市」。因此,价值型投资人买进的股票,通常都是看起来没什幺前景,股价根本不太会动的牛皮股。买进这种让人羞于启齿,根本不好意思跟亲朋好友提起的股票,对内心是种煎熬。

当然,市场也是很有效率的,有时候,低价表示这家公司是个不折不扣的大烂股,如果投资人买进这些股票,就会踩到地雷。

这个问题可以透过分散投资来获得解决,当持股增加到二十档,每档所佔的比重只有 5 %,就算会踩到两、三支地雷,也会碰到一些超乎预期的飙股,两者互抵后,踩到地雷就变得没那幺可怕。但实务上,要找到那幺多便宜股并不是一件容易的事,通常只有在大空头来临时,才会出现遍地便宜股的情况,这种机会可能好几年才会出现一次。

葛拉汉的时代,刚好是二战之后的经济大萧条,所以能轻易找到很多便宜股;但在巴菲特的时代,许多好股票都不便宜了,摸鱼摸到大白鲨的机率大为提高,这种方法就变得不那幺管用。

就算是以便宜的价钱买进股票,假使公司经营绩效乏善可陈,投资人也很难从中得到好处,时间是好公司的朋友、烂公司的敌人。因此,巴菲特结合葛拉汉与费雪 (Philips A. Fisher) 的投资哲学,专注于以合理的价格买进经营绩效卓越的好公司,并且相当注重公司的长期竞争优势。

巴菲特以「护城河」来比喻公司的长期竞争优势。假使某一家公司的利润很高,必然会出现很多竞争者来分食大饼,此时,拥有长期竞争优势的公司,就比较能抵御竞争者的攻击,就好像城堡周围的护城河。关于「护城河」的评估方式,可参考晨星分析师派特‧多尔西的着作 ──《寻找投资护城河》。

坊间对价值型投资有很深的误解,以为一定是「高殖利率」、「低本益比」、「低股价净值比」的公司,才能称作「价值型股票」;事实上,巴菲特在《波克夏致股东信》中,曾表示「低殖利率」、「高本益比」、「高股价净值比」的公司,也可能非常有投资价值。

还有些人认为,价值型投资只是领取股息收益,并不重视公司的成长性;事实上,在评估价值时,当然要把成长性纳入考量,但成长性与价值的关係绝非必然,只有在公司投入一元扩张业务,能创造高于一元的长期价值时,才能确实嘉惠股东。

以合理的价格买进经营杰出的公司,就像是投资忠孝东路的黄金店面,将带来源源不绝的财富。

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